科创板企业“科不科创”?一个财务指标足够

来源: David Zhao赵笏阳 小兵研究

前言:

从2018年11月到现在,要评选资本市场和财经媒体关注度最高的事情,科创板可谓是当仁不让了。科创板的推出,给了2018年低落的市场和未来预期一剂强心针,这种效应是多方面的:一方面,距离上一次新推出创业板,已经整整十年,再加上中间又经历了战略新兴板的波折与遗憾,可以说市场对这个新的上市板期盼太久了;另一方面,科创板又不只是一个普通的增量上市板,它带有很多开创性的意义,包括注册制模式的试点、上市标准的多元化、发行制度和交易制度的革新等等。

科创板被寄予了如此多的期待,申报企业也格外引人关注。自从2019年3月22日上交所科创板审核系统正式投入使用以来,几乎每披露一家申报企业,就会享受各种财经APP的轮番推送,待遇之高前所未有。截止到2019年4月12日,在不到一个月的时间内,申报科创板的企业已经达到72家。虽然同样都是“吃螃蟹”,但是资本市场和媒体对于这72家的态度,却是不尽相同,既有对于看到芯片制造领军企业的欢欣鼓舞,也有对某些企业“科不科创”的怀疑之声。

究竟该如何评价一家企业的科创属性,是一个多元的、见仁见智的问题,笔者希望通过一个财务指标,来客观地比较与评判申报科创板企业的质地究竟如何,这个指标就是——研发投入占营业收入比重。

一、为何选择研发投入占营业收入比重这个指标?

研发支出占营业收入比重这个指标,直观地理解就是,企业每获得一百块钱的收入,拿出多少用于投入研发了。笔者选择这个指标来衡量科创板申报企业,是出于以下三方面的考虑:

  1. 科创板的定位

到目前为止,无论是证监会还是上海证券交易所关于科创板的规则文件中,几乎已经到了每一关键文件,开篇必谈科创板定位的程度。从1月28日证监会《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》再到3月1日正式的《科创板首次公开发行股票注册管理办法》,对科创板申报企业的定位归纳下来就是:“符合国家战略,拥有关键核心技术,科技创新能力突出,主要依靠核心技术开展生产经营,具有稳定的商业模式,市场认可度高,社会形象良好,具有较强成长性的企业”。说到底就是企业要具备真正的科技创新能力和潜质。

对于企业是不是符合科创板定位,你如果把这事儿当做是“很虚”的问题,那就大错特错了,在证监会的科创板格式准则中,《关于发行人符合科创板定位要求的专项意见》是明确作为申报文件的内容之一的。担心这个方向性的要求还不够清楚,上海证券交易所在《科创板企业上市推荐指引》中,还专门提供了若干参照内容来说明企业到底“科不科创”,而给出来的考虑因素,就包括了“是否拥有高效的研发体系”“是否拥有市场认可的研发成果”等。

  1. 研发投入指标已经是科创板上市标准的一部分

大家都已经耳熟能详的,是科创板的上市标准突破了现行IPO的框架,一共设置了五套以市值为核心的标准,只要满足了市值和对应指标,即使未盈利也可上市。在这五套标准中,第二套标准即已经考虑了研发投入这一指标:预计市值不低于人民币15亿元,最近一年营业收入不低于人民币2亿元,且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15%(笔者特别注明:此处的口径是三年累计金额,与下文中笔者选取的数据口径并不相同)。

这个指标并不是一个新事物,在现行的高新技术企业的认定标准中,就一直将研发费用占营业收入的比重列为要求之一。但是将研发投入占比纳入上市标准,相比于香港和美国的上市标准,是科创板的创新之处,也足见证监会与上交所对研发投入这一指标的关注。

  1. 研发支出占营业收入的比重是一个客观可比较的指标

每家申报科创板的企业,在评价自己到底“科不科创”时,考量的维度是很多样化的,列举企业持有的专利有之,介绍创始人和核心技术团队耀眼的技术履历有之。但是从本质而言,这些指标要么是过往研发投入的成果,要么是研发潜力的体现。企业体量有大小,仅就科研投入金额而言,难以一概而论。

但是用一段时期内的研发支出占营业收入这一指标,能够相对客观地比较每家企业在科研这事儿到底有多舍得投入;并且,这个数据在目前已上市公司的财务报表中,也属于一个常规披露项,因此通过该数据,也能够将科创板企业和已上市公司形成一个对比。

二、已经申报科创板的企业研发投入情况究竟如何

在开始对申报科创板企业进行细致的量化分析前,我们先对72家已申报企业的整体研发情况有个直观感受:

  1. 根据这72家申报企业披露的招股书,2016-2018年期间,全部持续进行了研发投入;
  2. 2016年到2018年72家企业的总投入金额呈现快速增长的态势,72家企业从2016-2018年总的研发投入金额情况为:

(数据来源:Wind资讯)

在对科创板申报企业有个整体感受后,就需要对这72家企业作为个体的情况进行分析了。为了使读者能够直观地评判科创板申报企业的科创属性,笔者将这72家企业的数据,与现有上市板块的企业情况进行了对照。对于数据选取,笔者希望做几点解释:

  1. 首先是上市板块的选取,由于深交所主板在2000年就已经暂停了新股上市,为公允期间,笔者选取了上交所主板、深交所中小板和创业板作为对照板块;
  2. 其次是选取的数据期间,已申报科创板企业全部采用2016-2018年作为报告期,但与此同时,目前还有相当数量的上市公司未披露2018年年报,因此对于已上市的公司,笔者选取了2015-2017年的财务数据作为对照。

按照上述的口径,已申报的72家科创板企业,与现有的上交所主板、深交所中小板和创业板的上市公司对比情况如下:

(数据来源:wind资讯、招股说明书)

三、如何来评价研发投入占营业收入比重的对比数据?

笔者对于上述统计的这个指标的对比数据,认为至少可以从两个维度来解读:

  1. 科创板与现有上市板块之间的数据对比

将科创板申报企业的数据与另外三个上市板块的对比,基本上可以得出一个结论:无论是从最高值、平均值还是中位值而言,整体上,科创板的申报企业相比现有板块中的已上市公司,对研发投入比重更高,科创属性也更强。

这个判断与各个板块之间的总体趋势是一致的,也就是推出时间越晚的板块,上市公司研发投入的比重越高、比例也越高。造成这种差异的原因,笔者认为有两方面的原因,一方面与板块内上市公司的行业是传统还是新兴相关,另一方面,即使是不同板块中的同行业上市公司,比如同样是上交所主板和创业板的同行业上市公司,体量和所处阶段的不同,也会造成研发投入情况的差异。

  1. 科创板已申报的72家企业内部对比

从这个数据高低来看,已申报的72家企业也存在着比较明显地分化。比如研发投入占营业收入接近60%的微芯生物,就是一家创新药的生产制造企业,这个行业对研发投入的要求高也是众所众知的;紧随其后的研发投入占比平均达到36%的中微半导体,更是为很多人所熟知的国内芯片制造的龙头。与之相对比,在申报企业披露初期就被媒体和市场所质疑的一些企业,比如从事系统集成或者广告代理的企业,先抛开产品或盈利模式不谈,在三年研发投入的比重上,分别只有4.06%和2.28%,在申报企业中居于垫底位置。当然,笔者在前面已经说过,评判一家企业到底是不是真的“科创”,是一个多维度的问题,仅凭一个财务指标判断,并不能完全代表全貌。但是也正如笔者所言,这个指标的最大优势,在于将目前千差万别、各有特色的企业,以一个较为客观、可比的方式进行对比,又有一定的参考意义。

笔者真诚而热切的希望,科创板的申报企业能够真正带动和引领未来的中国经济和资本市场,更盼望科创板所试行的一些开创性制度能够在经受市场检验后,将有益的制度推广到整个资本市场。

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